你將學到：
- 市場上的過度交易是什麼？它又是如何發生的
- 歷史上的金融崩盤事件，背後是怎麼發生的
- 雷曼兄弟破產事件，美國為何會選擇袖手旁觀
金句劃重點：
- 如果個人無法理性，那麼整個金融市場環境也不會是理性的。
- 那是什麼放款方，才會造成瘋狂的投資呢？其實幾乎每場投機熱潮，都與特定借款方提供大量的信貸相關。
- 這些票據的風險非常高，所有的進行都仰賴在「信用」之上，而金融市場若想要維持理性、成為可被預測的，就不該是僅憑信任就得以進行交易互動。
說書逐字稿：
哈囉，歡迎收聽耳邊說書，我是耳邊說書的編輯弗萊德。
在買股票之前，常常會聽別人說起一句話：「欸，小心股市到時候崩盤了。」明明股票行情就很好，股價也一直在上漲，幹嘛這時候要說這種不吉利的話呢？但是當我們認真研究股票的走勢時，就會發現歷史總是驚人的相似，每當一片樂觀，股價不斷攀升達到極限的時候，就會出現毀滅性的崩盤，讓大部分的投資人感到恐慌、不知所措。
今天要講的這本書——《瘋狂、恐慌與崩盤》，是將過去著名的金融崩盤事件與當時人們進行的投資行為與行動，做了重點摘要整理，同時提供案例事實對照，以輕鬆與簡要的敘述來讓人參考。畢竟金融投資有高峰也有低谷，當我們不確定是否可以追逐高獲利時，至少可以學習如何避免捲入金融大崩盤。
至於為什麼市場上會一直有所謂的金融風暴、金融崩盤，然後變成經濟衰退，歸根究底，本書有了一個結論，那就是「人禍」。所有的投資行為其實就是大型的人性實驗，在不同的投資推手、政府、企業的互動之下，金融市場早就已經偏離了理性的軌道，以至於「投資」這個行為，無法完全仰賴 AI 或電腦程式來確保獲利，更多的是投資者必須掌握市場的「心理」。
今天的說書，可以分為三大部份，先是從第一部份解釋金融投資崩盤的模型驗證，也就是「過度交易」。這是什麼意思呢？在經濟繁榮的情況下，投資人開始瘋狂借信貸，引發了對於金融投資、還債的恐慌，導致最後崩盤。接著是描述在這樣的瘋狂交易之下，同時在房地產、股市、貨幣面的表現是否理性。
第二部份開始，則是解釋歷史上著名的銀行危機，以及大型金融崩潰事件，還有許多造成現代金融危機的情況與原因，探討著銀行、投資人，還有政府政策造成的連鎖影響，而這裡的分享將會以不同的金融工具帶來的崩盤，進行說明與探討。
第三大部分則是解析和探討國內外「放款人」，比如銀行啊、金融工具、跨境資金等等，這些放款的金融角色，對經濟帶來什麼影響？還有政策是否有帶來正確的安排與導正。
那我們就開始說書吧！
一、瘋狂、恐慌的過度交易
本書先是跟讀者介紹，一場瘋狂的大量交易局面，是如何發生的？
當經濟處於榮景時，因為投資人信心增加，對市場感到樂觀，於是信貸供給就增加，所以市場上的熱錢就會快速擴張，這也導致更多人渴望跟銀行借款，來增加投資額度。同時也因為市場一片大好，讓銀行貸款給各別投資項目的風險評估變得太過寬鬆，比如銀行會心想：「反正現在投資都很容易賺回來」，就放行貸款了。但是隨著經濟的成長逐漸放緩的情況下，放款方也會隨著貸款的虧損，加上對未來的還款情況感到擔心，降低持續放款的意願。
這樣符合人性預期心理的信貸供給狀況，很大一部份強化了金融的脆弱性，也提高了後來幾次嚴重的金融崩盤、銀行危機的可能性。這也是後面章節會提到的，為何信貸的政策需要被嚴格規範，同時也需要更多的理性安排，否則將會成為金融環境不安穩的重要主因之一。
在金融市場上，所有人對金融商品、服務的需求增加後，看到別人賺錢，當然自己也會想賺錢，於是有了更多的資金投入，最終價格當然也會提得更高，整個股票市場的市值不斷地翻倍，房地產的價格也炒作得突破天際，快速地膨脹，眼前可見的高獲利，更是讓所有人對整個經濟感覺到樂觀，進而更加興奮、火熱的投入，這也就是「激情」的過程。
但是當這個激情持續下去，就會演變成當代經濟學者所稱的「過度交易」、「過度使用槓桿」。隨之而來的，就是毀滅性的崩盤。
奇怪？本來一切樂觀、熱情的市場，怎麼會突然說崩盤就崩盤了呢？原因同樣也可以說是源自於人性。因為有些人覺得有賺到了，那就代表差不多該獲利了結，當然就會開始賣出手中持有的部位。
而當賣出的意願更高、買進的想法消退後，其他人也會開始想，是不是該出清這些投資標的，這時候，市場就會突然產生強大的賣壓。尤其當所有人的樂觀情緒消退後，隨之而來的反感與懷疑，也會更加的強烈。當所有人都在賣，沒有人想要買的時候，再加上連放款方都對市場沒有信心，下降可貸款的額度、加強貸款條件，無形中也是在給投資人強化「市場已經不好了」的印象，那種怕自己虧損、賣不出去的恐慌，也會瀰漫在整個金融市場。
從上面市場大好、信貸變多、投資人瘋狂交易，到最後的崩盤，我們可以看見這樣的市場變化，並不是理性的。
其實，所有的投資行為或經濟理論基礎，全都是建立在投資人們皆是理性的前提之上，但事實上，我們要知道：「如果個人無法理性，那麼整個金融市場環境也不會是理性的。」像是有些投資諺語就會說：「消息盡在價格裡」，或者是「有錢不會留在桌上」，這些諺語就是在說，如果你想知道現在在市場中，多數人是樂觀還是悲觀，看投資標的的價格就知道了。同樣的，當所有人對投資環境感到有信心，那麼也絕對不會把錢留在身邊，一定是看到適合的標的就出手了。而既然市場是熱絡的，那麼放款方也會覺得把錢流出去進行投資，才更有可能得到獲利。
不過這本書提到：「一般來說，信貸供給不會造成投機瘋狂。」那是什麼放款方，才會造成瘋狂的投資呢？其實幾乎每場投機熱潮，都與特定借款方提供大量的信貸相關。這個特定借款方，大部分是銀行，有一些是新興的金融工具產生的，剩下的就是跨境投資的流入，這些特定借款方，就會讓一個國家的金融市場資金累積到一定的鉅額，足以造成海嘯翻覆。
二、金融崩盤的歷史
前面的章節介紹完瘋狂、恐慌的過度交易，接下來我們來談談金融崩盤的原因。
在過去信貸擴張歷史中，金融市場發展出想要替代傳統貨幣的衍生物，像是匯票、拆款、金本位、票據交換憑證、分期信貸、信用卡等等。其中「匯票」是一種對未來付款的承諾約定票據，是資金提供者提供給借錢者的一種借錢工具，資金提供者會設計 90~120 天的還款時限，然後再把匯票以低於面額的價格賣給銀行，轉嫁風險。他的報酬就是向銀行收取現金，未來借錢者在期限內需要把錢還給銀行，否則就會產生違約的問題。
這在 19 世紀初是很常見的交易模式，甚至賣家也會直接將買家的匯票轉讓給別人，所以在當時甚至有「票券就是錢」的說法。起初，這樣以匯票替代真正的現金，的確帶來了快速又便利的生活交易模式，但隨著賣出商品與開立票券的規範樞紐漸漸放寬之後，這些票券漸漸的成為了「融通票據」，再後來又稱為「借據」。
在這個發展趨勢下，其實當時就已經有人跳出來反對這樣的依賴，畢竟這些票據的風險非常高，所有的進行都仰賴在「信用」之上，而金融市場若想要維持理性、成為可被預測的，就不該是僅憑信任就得以進行交易互動。
但有人反對，當然也會有人支持，而且在不同國度的投資人心裡也有著不一樣的看法。像是在當時的英國，舉凡這類的票券都被認為「價值絕對不低於錢」。這樣的依賴和推崇，果然在 1763 年、 1886 年、 1907 年都發生了因為匯票鏈產生的崩盤事件。
例如，1907 年崩盤事件，匯票鏈的盲目擴張和信用風險累積，導致美國銀行體系受到重大衝擊。政府不得不干預金融市場以挽救局面，並促成了金融監管改革。這場事件顯示了金融體系的脆弱性。為了增加可信度，後來有的匯票上會有銀行進行背書，但是當這家銀行倒閉，它所背書的這些匯票，就會變得沒有價值。那持有這些匯票的公司，就沒有辦法無法收回資金，造成未清償的借據增加，影響它的運營和穩定性。那這家公司的這個情況也可能會導致其他公司遭遇困難，就這樣，產生連鎖效應，甚至在更廣泛的金融體系中，引發信心危機。
所以說，在這樣交易往來的鏈條網絡中，只要有一家銀行倒閉，這個鏈條就會崩解，拖垮未清償借據的公司，和資本比率相對低的公司。
更可怕的是，這種依賴借據，或者資本比率相對低的公司，因為資本有限，但透過融通票據的交易方式，一到期就可以回購，所以就能借到高額的錢，而這種借據槓桿方式，可以幫助許多公司獲得資本 10 倍、12 倍的方式進行投資，甚至透過票券槓桿倍率到 30 倍。所以一旦這種公司出事，它就會拖垮好幾間銀行和公司企業。
除了匯票以外，另一個知名的貨幣替代品，同時也是現今常見的金融投資商品，就是證券化的債務——債券。債券是什麼呢？比如有個公司或政府跟你借錢，你借錢給他們了，他們就會給你一個憑證，這個憑證就叫做債券。跟你借錢的公司或政府，他們會定期支付你利息，直到將來某個約定好的還款日，他們就會償還最初的借款金額。但是當借錢的公司，現金不夠還給債主利息或者本金的時候，就有可能發生所謂的「龐氏融資」了。
「龐氏融資」，也稱為龐氏騙局，它的由來，最早就是因為查爾斯．龐茲以投資名義，給予了投資者們高獲利的誘惑，先是吸引正常投資者把資金投入，而後把後來加入的投資者的資金，給前一批投資者當作報酬，用一種拆東牆補西牆的方式，讓投資者真的誤以為他們的操盤能夠獲得很高的收益。直到投資人越來越多，而公司的資金也入不敷出後，這場騙局才因為一夕的崩盤而曝光。
後來，這種現金不足以支付債務利息或本金的借款型態，就被稱為龐氏融資，更進一步的是，這個名詞後來更用於衡量債券的脆弱度。
在經濟過熱的時候，各方的債務量會瘋狂地增加，因為人人都想要低成本借入資金，轉而進行其他的高獲利投資操作。但是當經濟的熱度趨緩後，不少公司真正的還款實力就浮出檯面了。1980 年代時，當時的一間券商「德崇證券」，他的經理人麥可．米爾肯開創新的市場，開始發行垃圾債券，專門收購當時因為能源危機、美國信用嚴重緊縮下，而被降級、被拋售的債券。
提到麥可．米爾肯，就不能忽視他至今響叮噹的名號：「垃圾債券之王」。當時在麥可的推行下，證券商對所有投資人還有上流的投資圈，都說明他的債券是一張高收益的債券。但為什麼這些投資人跟其他企業公司、儲蓄機構會願意買單呢？因為這些經理人和投資者，也都是將德崇證券所發行的債券，視為籌款的工具之一，加上又有美國的存款保障與高利率回報，所以很多人都願意買單。
其實這樣的投資操作本身沒有什麼問題，那麼為什麼最後會演變成一場泡沫呢？搞得幾百億美金都蒸發，上百家公司惡意倒閉和破產，需要有「經濟奇蹟」才能挽回。這都是因為麥可讓許多小公司發行垃圾債券，以獲得的大量資金去收購其他營運良好的大公司。因為當時借款並不是看借款人有多少資產，而是看準備投入、併購的公司擁有多少的業績與信用，這些小公司以收購標的的公司來當作償還資金的保證，於是就有了「蛇吞象」的局面。
在這樣接連金融崩盤的動盪下，幾乎所有的投資標的都處於一個低迷的環境，而且那時候還不只是單一美國股市崩盤，還包含日本經濟蕭條、韓國經濟衝擊、香港主權影響，整個亞洲的連環金融危機，讓全世界陷入了恐慌。
而也是在這個時候，出現了另一個問題。正好有許多人前往美國打拼，很多人覺得環境動盪不安，想要擁有自己的家園。不過美國的房價卻開始異常的上漲，明明大量房屋供應過剩，房價卻飆升、新房屋無法順利賣出，變成建商與開發商都拿不到錢的情況。
在 2002 年的時候，出現了一堆「中間人」，開始向投資銀行銷售房地產抵押貸款。這次的房地產抵押貸款是透過經紀商向買家收購抵押貸款，接著賣給投資銀行當作信託的擔保品，在當時發行抵押貸款擔保證券 （MBS），如果所有人都按照定好的條件規則進行，而資金總量有設限，或許事態還不會發展得如此嚴重。
但如同作者提到，不要假設人性是理性的。除了不少人的確是為了想要擁有自己的房子，選擇了借款買房，有更多的人是看中了抵押貸款有多容易，所以選擇了投機的方式想要進行套利，這才讓房地產市場猶如真的每間房子都有人購買一樣。建商與開發商不斷打造新的房產標的提供大家購買，景象一片繁榮熱絡，但這其實就是有錢人不斷透過借貸快速買賣、轉手，讓房價開始瘋狂攀升。
在這種抵押貸款的進行模式中，風險是假如在進行抵押貸款申辦後的 12～18 個月借款人停止付款，投資銀行便會把這些抵押貸款退還給當初的經紀人，並要求經紀人歸還全額貸款，那麼如果還不出來的經紀人直接選擇破產，則投資銀行便被卡在這數百億美元的抵押貸款之中。而這項隱憂也在 2008 這一年，正式爆發了雷曼兄弟的破產風暴序幕。
三、可預期且避免的信貸崩盤
承接前面的內容，同樣繼續以「雷曼兄弟破產」的金融事件，來探討金融市場依賴「信用」來進行的擴張而導致的恐慌和崩盤。
雷曼兄弟是美國第四大的投資銀行，他的破產觸發了 21 世紀最慘烈的金融恐慌與崩盤。抵押貸款流行的那個年代，雷曼是最積極收購抵押貸款擔保證券的公司，透過銷售這些短期債券，展開了將近 30 多倍的槓桿投資，甚至是 40 倍的投機操作。
雷曼的崩盤，就從細小的角落裡開始，借款人一個個還不出款，加上房地產的價格攀升，建商與開發商現金周轉、財務水平飛快下降的連鎖反應，發生得比所有人想的還要快，帳上貶值的數字讓所有人感到恐懼，紛紛想要把手上的抵押貸款債券進行兌換，先把自己的資金拿回來比較安心。這也是雷曼在 2008 年碰上的大量「擠兌」，也就是大批的客戶要求領回自己的資金。
因為恐慌情緒，投資人紛紛感覺到了危機，不管是出售雷曼的股份，還是做空雷曼的股票，包含身為雷曼的放款人或擁有借據的其他銀行，都無法重拾對雷曼的信心，於是不願意展延到期貸款，這都是雷曼無法額外籌到資金，來應對擔保證券價格下跌的原因，也是這一連串金融危機爆發環環相控的連鎖反應。
而這樣大型的金融崩盤，也讓美國政府面臨了兩難的政策問題：究竟是要「採取新的措施、針對國內的金融體系提供額外的流動性」，還是「袖手旁觀，讓市場擁有自我調整的機制」。在雷曼兄弟這個歷史事件中，美國政府選擇了袖手旁觀，原因是什麼呢？
首先，是美國政府本來就沒有相應政策，去針對單一大型銀行資本枯竭，而進行救助；再加上如果政府進行救助，那麼就代表這些經營投資銀行的機構不會有人賠錢。而這些袖手旁觀也包含了當時政治關係的主觀意識形態，與針對負責人的恩怨情仇，這也重新再呼應本書的宗旨：「金融市場無法完全理性」。
於是，在本書最後探討的是，如果以失業和事業倒閉，導致政府債務增加的角度來說，選擇不救雷曼造成的後果代價會非常高。但如果政府因為金融市場的風暴而改變政策，的確會讓損失變小，但是股價會持續下跌，其他行業或銀行仍會繼續倒閉。
舉例來說，如果房地產價格跌到長期均衡水準之下前，政府就出手干預進而穩定金融體系，那代表政府得一直投入資金，因為房地產跌價會讓銀行資本持續萎縮。為了不發生恐慌或擠兌狀況，政府得不斷的投入，一直維持到銀行可以穩定住自己的資本狀況才可停止。而這樣的干預對於金融市場或整體社會環境來說，又是否公平呢？真正獲得紓困的人是否真的可以喘息？這都牽涉到更大範圍的議題，而不只關乎金融市場。
本書收錄了許多金融歷史上著名的危機事件，抽絲剝繭從各個方向、連鎖反應的發生，來解釋崩盤的開始和最後倒塌的結局。這本書還提出了許多在危機發生之前的徵兆，以及這些危機對於現代投資者帶來的啟示，持續深入閱讀這本書，好像能回到當初發生金融危機的當下，非常引人入勝。
作者用淺顯易懂的文字，將金融危機史描述得非常有趣，在進行投資之前若是都能閱讀過這本書，相信可以更好的辨別現代繁雜又豐富的金融資訊，並掌握金融機構、政府與政策之間的關係，同時也能充分認識自己投入的資金與獲利機會。
今天的說書就到這邊，我是耳邊說書的編輯弗萊德，我們下次再見。
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本篇說書與理財新創公司阿爾發機器人理財合作
